1. 피고 2의 시세조종행위에 관한 사실오인의 주장에 대하여

원심은, 그 채용 증거들에 의하여 피고 2가 피고 현대증권 주식회사의 소외 1 상무와 공모하여 그 판시 시세조종행위를 한 사실을 인정하였는바, 기록에 비추어 살펴보면, 이러한 원심의 사실인정은 옳은 것으로 수긍이 가고, 거기에 채증법칙 위배로 인한 사실오인 등의 위법이 있다고 할 수 없다.

2. 피고들의 손해액 산정방식에 관한 주장에 대하여

가. 증권거래법 제188조의4 제2항 제1호의 시세조종행위로 인하여 형성된 가격에 의하여 유가증권시장 또는 코스닥시장에서 당해 유가증권의 매매거래 또는 위탁을 한 투자자가 그 매매거래 또는 위탁에 관하여 입은 손해를 산정함에 있어서는, 그와 같은 시세조종행위가 없었더라면 매수 당시 형성되었으리라고 인정되는 주가(이하 '정상주가'라 한다)와 시세조종행위로 인하여 형성된 주가로서 그 투자자가 실제로 매수한 주가(이하 '조작주가'라 한다)와의 차액 상당(만약, 정상주가 이상의 가격으로 실제 매도한 경우에는 조작주가와 그 매도주가와의 차액 상당)을 손해로 볼 수 있고, 여기서 정상주가의 산정방법으로는, 전문가의 감정을 통하여 그와 같은 시세조종행위가 발생하여 그 영향을 받은 기간(이하 '사건기간'이라 한다) 중의 주가동향과 그 사건이 없었더라면 진행되었을 주가동향을 비교한 다음 그 차이가 통계적으로 의미가 있는 경우 시세조종행위의 영향으로 주가가 변동되었다고 보고, 사건기간 이전이나 이후의 일정 기간의 종합주가지수, 업종지수 및 동종업체의 주가 등 공개된 지표 중 가장 적절한 것을 바탕으로 도출한 회귀방정식을 이용하여 사건기간 동안의 정상수익률을 산출한 다음 이를 기초로 사건기간 중의 정상주가를 추정하는 금융경제학적 방식 등의 합리적인 방법에 의할 수 있다 할 것이다.

원심이 이와 같은 손해액 산정방식을 채용한 조치는 정당하고, 거기에 시세조종행위로 인한 손해액의 산정방식에 관한 법리오해의 위법이 있다고 할 수 없다.

나. 그러나 시세조종행위가 처음 일어난 시점이 언제인지에 관한 원심의 사실인정은 전후 모순되고 이 점은 원심의 손해액 산정에 영향을 미쳤다고 할 것이다.

즉, 원심판결 이유 제1의 다. (4)항에서는 피고들의 시세조종행위가 처음 일어난 시점을 1998. 4. 4.로 보면서도(원심판결 12면), 제2의 나. (2)항에서는 이를 같은 달 9.로 본 감정인 소외 2, 소외 3의 감정 결과를 그대로 채용하였다(원심판결 18면). 만약 시세조종행위의 개시시점이 같은 달 9.이 아니라 같은 달 4.이라면 원심 판시의 추정기간의 종기가 달라져 회귀방정식도 달라질 뿐만 아니라, 정상주가의 산정을 위한 기초값이라 할 수 있는 사건기간 직전일의 주가 또한 달라져 결과적으로 정상주가 나아가 배상할 손해액이 달라질 여지가 있다 할 것이다(기록에 첨부된 형사판결문에는 최초 시세조종행위일을 알아볼 수 있는 별지가 첨부되어 있지 아니한데, 감정인 소외 2, 소외 3은 별지를 제외한 형사판결문을 기초자료로 제출받은 상태에서 같은 달 9.을 최초 시세조종행위일로 속단한 다음 이를 기초로 감정을 한 것으로 보인다).

따라서 금융경제학적 분석의 기초가 되는 최초 시세조종행위일에 관한 원심의 사실인정에는 이유모순 내지는 채증법칙 위배의 위법이 있다 할 것이고, 이 점을 지적하는 취지인 피고들의 상고이유의 주장은 이유 있다.

3. 그러므로 나머지 상고이유에 대하여 더 나아가 살펴볼 필요 없이 원심판결을 파기하고, 사건을 다시 심리·판단하게 하기 위하여 원심법원에 환송하기로 하여 관여 법관의 일치된 의견으로 주문과 같이 판단한다.